国际货币基金组织副总裁朱民：住房金融稳定与经济

　　事实上，纵观历史，住房市场的繁荣与衰退往往不利于金融稳定和实体经济。几次主要的银行危机均与房地产价格的涨跌周期相关。基金组织的研究表明，在近几十年来的50次左右的系统性银行危机中，三分之二以上的危机在爆发之前，住房价格出现大涨大跌的情况。解决住房危机的成本可能很高，例如，爱尔兰政府在住房市场崩溃后对银行进行纾困的成本占该国GDP的40%。与住房周期不同，股票价格的涨跌周期不太可能引发系统性银行危机。

　　即使住房市场下降没有对金融稳定产生大的影响，它们也可能对实体经济产生影响。研究表明，经合组织国家在住房价格下降后更可能出现经济衰退。而这种经济衰退也往往更深刻，并且其导致的失业人数要多于通常衰退下的失业人数。简言之，有大量证据表明，住房市场可能会危及金融和宏观经济稳定。因此，必须密切关注当前住房市场的发展，防止其出现新一轮的上涨下降周期。

　　对住房市场估值过高情况的监测

　　那么，目前的住房市场是什么情况呢?在大衰退开始时，许多国家的房价和住宅投资都有所下降。之后出现了反弹。总体而言，房价再一次上扬：基金组织的全球房价指数在过去七个季度里连续上升。在过去一年里，我们指数中所包含的52个国家中有33个出现了房价上涨。在某些国家，房价是从大衰退时期的大幅回调中恢复。但另有一些国家，其房价上行在大衰退期间只是稍有放缓，目前则继续上涨。

　　这些发展态势使房价更接近还是更远离了经济的基本面?要回答这个问题，通常来说，第一轮测定是通过分析长期估值比率。理论认为，从长远来看，房价、租金和收入应当一起移动。如果房价和租金不一致，人们会在买房和租房之间相互转换，最终使两者相一致。同样，从长远来看，房屋的价格不可能过于偏离人们的购买力，即收入。因此，房价与租金和收入的比率可以初步检查房价是否偏离了经济基本面。

　　现实情况如何?大多数经合组织国家的这些比率仍然远高于历史平均水平。例如，澳大利亚、比利时、加拿大、挪威和瑞典即是如此。这个证据提供了住房市场估值的宽泛指标。但是我们不能仅从这一证据来评估估值过高。尽管长期关系通常确实可作为一个标准，但房价往往会长期且大幅偏离之。需求增势会导致房价上涨，特别是在住房供应因地域或其他限制而无法快速调整的情况下。因此，关于住房估值的判断需要参考其他信息，如信贷增长、家庭负债情况、贷出人特点以及融资方法。

    基金组织的研究表明，在所有这些上涨下降周期风险的可用指标中，对信贷增长情况的监测尤其重要。我们发现，房地产繁荣变“坏”有一个显著特点：在房地产市场繁荣的同时，还出现了家庭和金融中介的杠杆率的骤升和风险暴露程度骤增。在全球金融危机期间，几乎所有经历房地产和信贷市场“双繁荣”的国家(我们分析的23个国家中的21个)最终都爆发了金融危机，或者GDP增长较该国在危机前的表现严重下降。相比之下，在经历了房地产繁荣但不是信贷繁荣的七个国家中，只有两个经历了系统性危机，且平均而言，这些国家的经济衰退相对温和。

　　因此，基金组织工作人员越来越关注信贷增长，以及其他几个国家特有的住房市场特点。近几个月以来，基金组织工作人员对澳大利亚、以色列和加拿大的住房市场进行了详细判断，这些国家的宽泛估值指标都很高。我们也对亚洲和拉丁美洲的许多新兴市场经济体进行了评估，那里的抵押贷款信贷增长和房屋价格上涨依然强劲，大城市的房价出现了过热迹象。在某些国家，这种更加详尽的分析显示出的估值过高程度要低于根据房价/收入比以及房价/租金比所表明的高估程度。这方面的一个例子是比利时，基金组织认为，尽管比利时的估值比率很高，但房地产价格大幅回调的风险似乎已得到控制。这些国家特定的住房周期因素也表明，不可能制定一个“放之四海而皆准”的政策回应方案。