房地产金融属性凸显：新投资方式发酵 拓宽融资渠道

　　金融去杠杆环境下，房地产新的投资方式正在发酵，房企高比例债权融资的格局将被打破。随着城市功能变化带来存量市场的发展，房企开始更多借助非标融资介入存量优质资产包，扩大资产水平。

　　渤海汇金资管董事总经理李耀光指出，房地产融资环境今年不顺畅，明年会更加难做，如何融到钱是房企最关心的事，“市场上并购拿地已远超过招拍挂”。换言之，房企将不断拓宽融资渠道，房地产金融属性凸显。

　　海通证券一份研报指出，如果不考虑回售和还未发行的债券，AA以下及无评级的房企债到期规模最大的是在2019年达381亿元，其次是2018年达309亿元。

　　易居研究院智库中心研究总监严跃进指出，资金面收紧的概率和预期，会使房企加快节奏去获取融资。从并购角度，意味着新的市场机会，但新的风险也在涌现。房企融资成本上升与具体项目运营有关。私募基金介入房企项目，考验的正是运营能力，房企积极增加流动性也是很有必要的做法。当前房地产市场融资收紧不能简单理解为打压，而要理解为规范。换言之，正常的房地产供给侧结构性改革，依然会有融资支持。而收紧的表述，实际上更多是对违规资金的收紧。所以利空虽然有，但长远看有助于防范房企等的金融风险。

　　去杠杆下的融资创新

　　据前述人士分析，目前房企融资转向有三大类：做租赁业务、信托+私募基金、房企与机构成立并购基金。未来租赁市场的各环节都可以做资产证券化，将减轻相关企业的资金压力。例如，租赁房的物业，房租和装修等环节都可以通过类REITs架构进行融资。

　　2017年由于债券收益率上升太快，房企纷纷取消或推迟在债券市场的发债计划，房企融资有回流信托融资的迹象。房企通过“信托+私募基金”的模式，以一倍的资金放大了超过十倍的杠杆效应，进而有机会去并购项目，但这类融资风险也较高。值得一提的是，房企成立股权并购基金主要承担的是劣后级合伙人角色，其优势在于，如果对相关项目有足够信心，那么将部分收益兑付给优先级合伙人后，房企将可以享受较好的项目收益，也能够弥补融资方面的成本压力。

　　债权融资收紧的同时，城市存量资产亟待盘活，房企得以积极探索其他融资渠道。

　　如融创上海区域集团首次以投资基金形式介入存量商业地产市场， 3月4日宣布联合NOVA发起成立存量投资基金，规模达200亿元人民币。业内人士指出，融创一边探索新的业务增长点，一边也在利用基金的方式融资。并且，资金通过这样的方式进入房地产也是趋势。

　　综合券商统计，目前市场上，有开发资质房企的资产证券化基本以发行CMBS产品为主，没有开发资质的房企基本以发类REITs过户型产品为主。类REITs可以帮助房企出表，降低资产负债率，提高市场估值。2017年，内地类REITs项目发行规模超过260亿元，较2016年的104亿元左右有大幅提升。

　　一个事实是，2017年国内发行了1.4万亿ABS产品，和不动产相关的三种资产证券化产品为类REITs、CMBS和其他地产证券化产品，主要通过银行间和交易所渠道流通。

　　李耀光认为，宏观调控导致了房地产行业基本上五年出现一个周期。过去三年，房地产80%是通过债权融资，导致行业杠杆率高企。他总结道，当前房企融资创新，将会出现以下趋势：权益类投资越来越多，债务类越来越少;凡是需要一行三会监管当局事前审批的产品会蓬勃发展;未来货币会逐渐宽松，但货币会流向调控领域。

　　具体而言，房企介入存量资产实现投融资并举，从物业持有方角度来看，REITs相当于资产或子公司的IPO;投资人角度，借助REITs可投资能产生稳定现金流的不动产。REITs若正式推行，也将解决城镇化带来的投资渠道缺失的问题。

　　楼市进入存量时代

　　从2010年住宅市场调控伊始，商业用地供应增加，大量企业转型开发商业地产。这也导致以购物中心、城市综合体和写字楼为主的商业地产供应量激增。商业不得不面临高库存、同质化运营等困境。

　　以商业地产目前的状况来看，传统“短平快”的开发销售模式已经不可持续。为了在众多的项目中脱颖而出，不少商业地产项目开始构建新的价值链，走向精细化运营。这也造就了2017年商业地产行业的多点开花。

　　最直观的感受，就是购物场所从过往单一的零售中“脱胎换骨”，逐渐提高体验性业态的占比。随着消费者的需求越趋多元，购物已不是商场唯一的“表达”方式，而是更多地呈现在休闲、运动、娱乐、就餐、培训、教育等多方面的消费诉求。

　　对于运营商来说，体验式商业地产能够通过营造商场情景，最大化地将消费者吸引进来，具有很强的聚客能力。此外，客群的问题的解决带动了其他业态的消费，缩短新项目的市场培育期，对于销售来说不无裨益。

　　2017年7月，大悦城就在北京、上海两地开始试水“智慧商圈”，打造体验式购物中心。消费者只需要用支付宝扫口碑码就能享受优惠信息展示、绑定口会员卡、在线排队、智慧停车、场景推荐等服务。

　　远在香港的购物中心也感受到了这股体验式潮流，在过去的19个月里，为了迎合消费者的多元化需求，香港金钟的太古广场调整了相关的招商策略。不仅引进了30个新商家，还将餐饮类店面的数量增加了一倍。同为商业地产港企的九龙仓和希慎兴业等公司，也在为旗下的商场增添更多的餐饮和生活休闲类商家。

　　需要注意的是，商业地产的庞大存量激发了长租公寓、联合办公空间等新兴业态的兴起。数据显示，当前中国房屋租赁市场的规模是1.1万亿元，至2025年将达到2.9万亿元量级，2030年数字将倍增至4万亿元。

　　这其中长租公寓扮演着非常重要的角色。2017年全年，长租公寓市场的规模将突破4000亿元。这也吸引了房产中介、酒店开发商以及互联网创业公司纷纷加入。而房地产开发商诸如碧桂园、龙湖、保利、万科、佳兆业等品牌房企也开始加速跑马圈地，演绎存量时代的创新空间。

　　另外，联合办公在2017年迎来了爆发性增长。观点指数获取的数据显示，目前全国约有2300家联合办公企业，平均每天就有3家企业诞生。而2017年全年，中国联合办公的潜在市场规模将在3万亿以上。

　　体现在商业地产领域，不少企业甚至在自己经营的购物中心中内置了联合办公业态。比如龙湖地产旗下的联合办公品牌“一展空间”已相继在北京、成都、上海等地的天街商业中开业。

一线城市的房地产市场不知不觉已经进入存量时代，业内多位专家断言，以重点中心城市核心区域为主的“城市更新”，将成为房地产市场未来十年乃至更长时间的下一个风口。一大批城市更新案例的涌现让市场看到了城市更新的潜力。不过随着城市更新政策日益规范，项目操作难度日益增加，需要金融创新对于项目予以全方位支持。

　　存量商业地产机遇

　　3月9日举行的中国存量资产高峰论坛上，易居企业集团执行总裁、克而瑞总裁张燕指出，2017年房地产资产证券化发行继续攀升至近2000亿元，其中以存量资产为标的占比40%，发行总额接近2016年全年。资本进一步推高了存量市场热度。

　　李耀光进一步指出，房地产进入了金融时代，并购本身就是金融属性的。拿地已经不是房企最关注的重点，市场进入了盘活时代。在此背景下，一个金融企业看的就是现金流，现金流来自三个方面：运营、债务性融资、股权类融资。中国在存量投融资中，债务类融资占80%以上，特别是过去三年里，导致房地产为代表的各种不动产杠杆率高企，风险在积累，原因在于大量的存量不动产没有流动性。

　　存量资产运营、买卖、租赁和金融化，既需要专业的团队和能力，也需背后有资本循环平台作为支撑。2017年开始，房企介入存量资产的机会逐渐增加。FOG富尚资产集团董事长陈晓欧指出，房地产行业正进入新阶段，房企必须做到4件事，包括商业模式的升级转型、地产的金融属性凸现、资产证券化与资产管理、全球资产配置。

　　陈晓欧认为，房企与资管合作发行股权投资基金，一方面满足融资需求，另一方面也可分摊风险，因此这是未来房企做资产内部循环的必经之路。“开发+运营+金融”组合模式将成未来主流，即对地产资源、商业资源和资本资源进行高度整合，从而兼顾地产开发价值、商业运营价值等。

　　同一天，易居企业集团发布了资产投资工具平台——易楼，是由专业资产投资分析师作为第三方对交易资产进行客观评测的APP。

    （房掌柜整理来自21世纪经济报道、观点地产网、中国经济时报）